經濟學家把脈中國經濟動向

經濟研究所副所長張平：中國需要金融、稅收體制聯動改革

當前宏觀經濟中存在三個典型化事實：第一，生產者價格指數(PPI)持續負值已經兩年，而且2014年依然會持續為負。消費者指數(CPI)代表的通貨膨脹顯示的是消費者的受損程度，而生產者價格指數代表著生產者的受損程度，持續的負值意味實體經濟陷入通貨緊縮。與此對應的是房地產指數持續走高，只有房地產行業處于持續繁榮；第二，國民經濟結構調整更趨向“房地產和基建”的投資帶動，中國當前的增長模式高度依賴于土地和資金，增長的帶動力從投資+出口的模式轉向了單一投資拉動模式，2013年上半年出口中的假出口調查出的問題在公布的GDP中未扣除，如果加以扣除，2013年出口帶動為負，與發達國家復蘇開始不同步了；第三，社會融資總規模持續擴張，但利率也不斷走高，2013年社會融資總規模突破17萬億元，利率持續走高，利率曲線走平，短端走高，融資成本持續推高。

中國社科院以李揚為首的課題組發布的《中國國家資產負債表2013》指出了當前企業負債表的高企。首先，企業和公司的負債已經成為了資產負債表出現問題的最大挑戰，因為中國實體經濟下滑的情況下，回報率無法支撐實際貸款利率在9%以上的水平，實體經濟違約問題會越演越烈；其次，大量負債主體需要以新還舊，但利率高企會不斷惡化各個資產賬戶的負債表，政府部門、金融部門都面臨壓力，而居民也難以得到便宜的住房貸款，高利率將進一步惡化資產負債表，2014年債券市場融資規模在8.8萬億元規模，未來幾年挑戰會再次加劇；再次，房地產價格如出現下滑，資產負債抵押物所面臨的挑戰將是非常嚴重的，將導致系統風險加劇；最后，2014年融資規模要突破19萬億元，才能保證當前經濟增長保持在7.2%以上，但是這樣做也是在加速金融風險積累。

短期中國經濟面臨的問題是，金融不擴張經濟就下滑。央行2013年下半年開始去杠桿和減低金融機構風險配置，2013年12月廣義貨幣量(M2)開始降速，2014年開年疲態已經出現，1月匯豐和國家統計局發布的制造業采購經理人指數(PMI)和服務業指數均大幅度下降，3月由于工業重新開工，可能會有季度性回升，但以現在的利率和融資難度看，二季度經濟將回落到7.2%左右的水平，全年經濟增長目標應該下調，全年物價上漲也就在2.2%左右的水平。

展望未來5年，人口城市化仍處于加速階段，但是是總量會放緩。按我們的測算，2016年至2018年，城市化推動的投資率上升趨勢就將結束，消費對經濟的拉動作用會逐步加強，經濟潛在增長率將下調到6%至8%。要想穩定增長速度，要考慮五件事情：第一，從農業向工業進行要素轉移推動的勞動效率提高階段已經讓位于城市化下的工業和服務業結構調整和效率提高階段，目前中國服務業比重超過了第二產業，但效率低于第二產業，服務業效率提高是穩速的重要方面；第二，要素分配是一個重要的福利政策取向，初次分配中資本份額過高，必然要調整，循序漸進是重要的；第三，當前最為嚴重的是資本產出效率持續下降是影響增長速度的主要因素，提高資本產出效率是關鍵；第四，全要素生產率(TFP)的貢獻提高更為重要，這完全要靠改革；第五，人口變量在未來5年影響不大，但更長期看其對城市化、要素分配比例、資本積累均有深刻影響。

中國經濟在這次金融危機沖擊下，加大了基礎設施投資，推動了城市的快速發展，但在產業升級、資本產出效率、勞動生產率和TFP上未有明顯提高，甚至出現持續下降，上升的是杠桿和資產、勞動力等要素投入價格，競爭力的削弱也會導致中國與發達國家政策調整的脫鉤。

所以中國經濟中長期面臨的，是用金融擴張難以對沖經濟的結構性減速問題。中國的社會杠桿率不僅是M2/GDP為190%多，加上信用創造超過200%，金融通過放松管制加大了社會融資的幅度，拉高了杠桿，增加了總需求，穩定了經濟增長，而且未來的金融穩定需要繼續新的金融工具。金融對增長而言有著重要的功能：中介功能、配置功能和提供信息的功能，但過度金融中介化的發展，會導致金融去功能化，即自我循環交易，從而喪失對增長的功能。當前是國家在用信用擔保，在全球套利的背景下，收益率競爭必然加速金融去功能化的過程。當前實體經濟普遍通縮，而利率高企，資產市場通脹的格局在不斷積累風險，3年內估計中國仍是全球最好的收益市場，但長期資產收益率下降和杠桿過高會引起極大的信用風險。中國需要金融、稅收體制聯動改革：債務調整、定義風險、統一監管，同時增加一次性資本補充和拉長債務期限，在此基礎上進行結構調整機制轉變。