城投債風險已經逐步暴露，然而，市場尚未完全認清的更大的風險，其實還在于隱藏其中的互保風險。

“如果沒有直接或間接融資，沒有地方政府補貼，僅靠自身可支配現金來看可支配投資的年數，09嘉高投債只能支撐0.03年。”近日，一名債券市場人士對記者稱。

國泰君安7月份的專題研報稱，目前城投債發債主體共483個，經營現金凈流量為負的主體占比為33%，即三分之一的城投公司需靠借債度過困難期。如果這些企業難以從銀行獲得新貸款，那么這些城投公司將無從維系。

更“要命”的是，債券發行人嘉興市高等級公路投資有限公司還為嘉興市城市建設投資公司提供了擔保18億元，而09嘉高投債的擔保方又是嘉興城投的母公司嘉城集團（嘉興市文化名城投資集團有限公司）。雙方形成的互保鏈條，將直接受到任一方財務狀況的影響，隨時可見。

同時，為放大杠桿，提高增信，諸多發債城投公司在以往兩年間大膽互保，無疑將風險后置。目前，銀行系統全面收緊城投等融資平臺貸款，這將極大考驗城投公司的償付能力。

“為預防出現多米諾骨牌效應，部分地方政府已經下文，不允許融資平臺公司之間相互提供擔保，以免造成經濟行為的連帶責任。”一名知情人士告訴記者。

“互保”鏈條揭秘

城投債發行主體互相擔保，形成擔保“怪圈”廣為市場詬病，但一名券商研究員稱，此類現象從2009年起十分普遍。

記者查詢公開資料發現，以嘉興高投與嘉興城投為例，他們早已形成了事實上的互保，但較為隱蔽。

2009年，嘉興高投發行10億元的公司債券，由嘉城集團提供全額無條件不可撤銷的連帶責任保證擔保，而嘉城集團全資控股有一級子公司嘉興城投。

根據聯合資信評估公司對嘉城集團的信用評級報告，截至2008年底，嘉城集團對外擔保余額為16.80億元元，擔保比率為30.99%，主要是對嘉興市嘉紹高速公路投資開發有限責任公司擔保額60000萬元、嘉興市土地儲備中心25600萬元、嘉興市高等級公路投資有限公司18300萬元、嘉興市交通投資集團有限公司15000萬元等，公司擔保額較高。

截至2008年底，嘉城集團收到補貼收入18150.00萬元，實現利潤總額13927.00萬元。如果拋開補貼不算，2008年其負增長4223萬元，何來對外擔保能力？

嘉興高投的對外擔保本不少，又集中表現在為自己的對家嘉興城投提供了大額擔保。中誠信評級公司的評級報告顯示，截至2009年底，嘉興高投共對外擔保28.15億元，占公司所有者權益比例為30.92%，其中對嘉興城投擔保額最大，為18億元，其他包括對南湖區國有資產頭子公司擔保5億元、對嘉興市秀州新區開發建設有限公司擔保5億元、對嘉興市水利投資公司擔保0.15億元。

嘉興高投的盈利能力較差，2008年-2009年，其主營業務利潤連續為負數，分別是-1772.28萬元、-5226.08萬元。

另一個案例則直白地表露出兩家城投公司的互保“情誼”。

2008年，重慶交通旅游投資集團公司（重慶交投）發行15億元7年期公司債券，重慶市水利投資集團公司（重慶水投）提供全額無條件不可撤銷的連帶責任保證擔保。而到2009年，重慶水投發行15億元7年期債券“09渝水投債”，由重慶交投提供全額無條件不可撤銷的連帶責任保證擔保。

類似的互保公司還包括常州投資集團與常州武進投資集團、浙江湖州交通投資集團與浙江桐鄉城投公司等。

“以往城投債發行井噴時期，整個市場比較亂，一些低資質的發行人為了降低成本，不惜用互保等各種手法來增加評級。”一位評級公司人士說。

多名市場人士直言，事實上互保并不能給城投債增加信用，但因為城投公司缺乏披露，隱匿互保信息，市場往往誤認為城投債公司擔保是單向的。